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        發表于 2020-12-14 11:07:03 股吧網頁版
        “需求側改革” “改”在哪里?
        來源:開源證券

          報告要點

          “擴內需”重心,從投資驅動轉向消費驅動,居民消費結構升級為大勢所趨

          12月政治局會議,首次提出“需求側改革”,是“雙循環”大戰略下的重要政策布局。政治局會議提出,要“注重需求側改革,打通堵點,補齊短板,貫通生產、分配、流通、消費各環節,形成需求牽引供給、供給創造需求的更高水平動態平衡”,首次提出“需求側改革”概念。類似表述,在11月劉鶴署名文章中便已出現。這是“雙循環”大戰略下的重要政策部署,著力發揮國內超大規模市場優勢。

          傳統債務驅動型的增長模式已難以為繼;需求側改革,意味著“擴內需”的重心從投資驅動轉向消費驅動。傳統“擴內需”,更多依賴于債務驅動型的投資擴張;伴隨存量債務累積,投資效率不斷下降。2019年,融資付息率達70%左右,傳統增長模式已難以為繼。需求側改革,意味著“擴內需”的重心從投資驅動轉向消費驅動;可能的舉措,或從需求端“牽引”、供給端“創造”兩個維度展開。

          政策完善分配制度,著力改善居民可支配收入水平;促消費注重結構性支持,進行制度優化、改善消費環境。政策通過精準脫貧、鄉村振興、擴大社保等舉措,提高居民收入水平;加大個稅改革、調控房價等,減輕居民支出壓力,增強消費內生動能。促消費舉措,從以往的“全面”刺激為主、向“結構性”支持轉變,比如因地制宜安排補貼、重點支持新興產業等,并通過制度優化,改善消費環境。

          在供給端創造需求,通過科技和業態等創新,擴大新型消費供給;配套基礎設施建設,重點支持農村基建、新型基建等領域。引導科技創新,擴大新型、綠色、高技術商品的供給;比如5G技術應用,創造出了5G通信、5G手機等需求。推動業態創新,比如構建“智能+”消費生態體系,培育新場景、新模式等。同時,加大消費基礎設施建設力度,尤其是農村流通體系等基礎建設,推動消費下沉。

          從投資驅動向消費驅動的轉變,是經濟發展的必然;在“供應鏈收縮”大背景下,“需求側改革”激發內需活力,適逢其時。2011年起,消費對經濟增長的支持作用逐步增強,但仍低于美日韓等發達經濟體的可比階段。在近年來的全球供應鏈收縮、重構大背景下,外需對中國經濟增長的貢獻趨于減弱,內需重要性進一步凸顯?!靶枨髠雀母铩庇兄诩涌旒ぐl內需活力,助力經濟增長動能加快切換。

          政策助力內需加快釋放下,全方位消費升級是大勢所趨,服務消費提升空間巨大、“長尾效應”下大眾消費升級空間廣闊。中國人均GDP在2011年跨過5000美元門檻、2019年首次突破10000美元,消費升級需求加快釋放。其中,醫療、文化娛樂等為代表的服務消費,上升趨勢“確定”、空間較大。實物消費升級,在必需消費中體現為追求高品質和健康、在可選消費中體現為關注品牌、質量等。此外,低線城市與農村消費升級存“長尾效應”,對應大眾消費升級空間廣闊。

          報告正文

          12月政治局會議,首次提出“需求側改革”,是“雙循環”大戰略下的重要政策布局。12月11日中央政治局會議提出,要“注重需求側改革,打通堵點,補齊短板,貫通生產、分配、流通、消費各環節,形成需求牽引供給、供給創造需求的更高水平動態平衡”,首次提出“需求側改革”概念。類似表述,在11月劉鶴署名文章中便已出現 。這是“雙循環”大戰略下的重要政策部署,發揮國內超大規模市場優勢,構建更高水平的供需動態平衡。

          傳統“擴內需”,更多依賴于負債驅動型的投資擴張,尤其是基建和房地產這兩大“發動機”;伴隨存量債務累積,投資效率不斷下降,傳統增長模式已難以為繼。我國早期發展階段,是典型的負債驅動型增長;經濟壓力比較大時,基建和地產是常見的兩大抓手,分別對應政府加杠桿和居民加杠桿。以前杠桿較低、債務負擔不大,負債驅動型增長模式效率非常高。隨著杠桿的不斷抬升,債務對微觀個體的現金流自由度、及經濟行為空間形成明顯壓制。2008年實體部門融資付息率約20%,而現在已經在60%-70%左右。

          需求側改革,意味著“擴內需”的重心從投資驅動轉向消費驅動;可能的舉措,或從需求端“牽引”、供給端“創造”兩個維度展開,提振居民消費需求。近年來,在傳統動能減弱的同時,政策更加強調消費對經濟發展的基礎性作用。結合擴大內需相關政策表述來看,需求側改革,意味著“擴內需”的重心從投資驅動轉向消費驅動,通過完善分配制度、鼓勵重點商品消費、改善消費環境、加大財稅金融支持等方式,來提振居民消費;并多措并舉擴大消費供給、創新消費模式、加強配套基礎設施建設,來實現供給創造消費。

          政策完善分配制度,通過提高居民收入、減輕支出壓力,來改善居民可支配收入水平、鼓勵消費。內生的消費動能,主要來自于居民收入水平的改善。提高收入方面,政策加大力度精準脫貧、推動鄉村振興戰略,增加低收入群體收入;2017年以來,貧困地區人均可支配收入維持10%以上高增速。持續推進社保制度改革、擴大覆蓋范圍,2019年基本醫療保險已覆蓋超13.5億人。通過規范發展資本市場、加大上市公司分紅比例,可以提高居民財政性收入。減輕居民支出壓力方面,推動個稅改革,降低稅負;強化房地產市場調控、穩定房價,改善居民的可支配收入水平。

          在傳統消費領域,政策從以往的“全面”刺激為主、向“結構性”支持轉變,并著力進行制度優化、改善消費環境。傳統周期下的促消費,通常以全面的大規模財政補貼和減稅舉措為主。比如2009年,推出全國性的車購稅減半等政策,強刺激下,汽車銷量增速一度超過100%。2018年以來,汽車和家電等重點商品的促消費政策,則具有明顯結構性,由地方政府自行安排相關補貼、全國性的補貼僅針對新能源汽車等新興產業領域。同時,政策更加注重制度改革和消費環境優化,比如放寬汽車限遷和限購、發展養護和租賃等汽車后市場、開展“大家電安全使用年限提醒”活動等。

          在供給端創造需求,通過科技和業態等創新,擴大信息化智能化消費、綠色消費等新型消費的供給,并鼓勵消費新模式、新場景等發展。年初以來,政策向新型消費傾斜,明確提出構建“智能+”消費生態體系,包括豐富5G+、超高清視頻、增強現實/虛擬現實等新技術的應用場景,帶動5G手機等綠色智能終端消費,發展遠程醫療、在線教育、智慧養老等“互聯網+社會服務”消費模式等。此外,平臺經濟、線上經濟等,在監管規范下,也是培育消費的重要方向。

          配套基礎設施,是供給端建設的重要內容,政策著力支持農村基建、新型基建、綠色基建等重點領域基礎建設。在農村消費潛力尚待挖掘、消費下沉持續演進背景下,加強城鄉消費基礎設施建設,是政策重要支持方向?!督煌◤妵ㄔO綱要》等多個文件均提出,要加快發展農村流通體系,推進農村電商物流、冷鏈物流、配送網絡等建設。近年來,財政也持續加大對農村基建的扶貧支出,2019年支出規模已達2015年的4.4倍。此外,5G等新型基建,為新一代信息技術消費打造硬件基礎;充電樁等綠色基建,為新能源汽車創造良好使用環境等,均是政策的重要支持方向。

          從投資驅動向消費驅動的轉變,是經濟發展的必然;在“供應鏈收縮”大背景下,“需求側改革”激發內需活力,適逢其時。先導型經濟體經驗顯示,在經濟發展的不同階段,經濟增長的核心驅動并不相同;在經濟發展水平較低、快速增長的追趕階段,投資對經濟貢獻顯著,伴隨經濟水平的不斷提升,經濟增長將從以投資驅動為主向消費驅動轉變。2011年起,中國經濟增長的核心驅動已開始逐步體現,但仍低于發達經濟體的可比階段。在近年來的全球供應鏈收縮、重構大背景下,外需對經濟增長貢獻趨于減弱,“需求側改革”有助于加快激發內需活力,適逢其時。

          從先導型經濟體的發展規律來看,人均GDP到1萬美元左右,消費升級進一步加快體現。參照國際經驗來看,人均GDP達到5000美元以上之后,消費需求會更加追求個性化、差別化,消費升級的需求、表征也更明顯;例如,這一階段居民服務消費需求快速釋放,實物消費從量變轉向質變。中國人均GDP自2011年跨過5000美元門檻,進入品質消費升級階段;2019年,中國人均GDP首次突破10000美元,消費升級需求進一步加快釋放。

          我國全方位消費升級是大勢所趨,服務消費的改善需求空間最為可觀。先導經濟體發展經驗顯示,消費全方位的升級是必然的,不只是實物消費,還包括服務消費等;其中,服務需求改善空間最大。中國近些年來的發展歷程亦不例外,文教娛樂、醫療保健等更高層次的服務型消費需求,占比趨勢性抬升。截至2019年,中國居民消費支出中服務消費占比首次過半、達50.2%,但仍遠低于發達經濟體平均水平(日韓60%左右、美國70%左右)。參考美、日、韓等發達經濟體經驗,以醫療、文化娛樂等為代表的升級類消費需求,上升趨勢最為“確定”。

          實物消費的升級,體現為中高端商品消費占比的抬升,在必需和可選消費中都將持續體現。居民必選消費的升級,以追求高品質和健康為主。例如,居民飲食結構中,糧食和食用油消費數量減少,水果、水產品等消費增加;進一步地,乳制品中的巴氏奶和酸奶,啤酒和方便面中的中高端產品,消費占比抬升??蛇x消費的升級,體現為對品牌、質量等的追求,在汽車和家電等領域表現得尤為清晰。

          低線城市與農村的消費升級內涵不同,“長尾效應”下大眾消費升級空間廣闊。對我國而言,長期城鄉二元化發展導致的城鄉居民所處消費階段不同,對應消費升級邏輯的分化。其中,一二線城市處于品質消費階段,高品質商品、體驗服務消費需求旺盛;例如,必需消費品中的生鮮等健康食品、可選消費品中的個性化小家電需求快速增長。相較之下,低線城市及農村地區,汽車、大家電等保有量總體依然偏低,大眾消費升級空間廣闊;近年來,農村社保體系完善、扶貧、“振興農村”相應的基礎設施投資等,對消費升級起到了助推,值得持續關注。

          通過以上研究,我們發現:

          (1)12月政治局會議,首次提出“需求側改革”,是“雙循環”大戰略下的重要政策布局,“打通堵點,補齊短板,貫通生產、分配、流通、消費各環節,形成需求牽引供給、供給創造需求的更高水平動態平衡”,著力發揮國內超大規模市場優勢。

          (2)傳統“擴內需”,更多依賴于債務驅動型的投資擴張;伴隨債務累積,投資效率下降,傳統增長模式已難以為繼。需求側改革,意味著“擴內需”的重心從投資驅動轉向消費驅動;可能的舉措,或從需求端“牽引”、供給端“創造”兩維度展開。

          (3)政策完善分配制度,通過精準脫貧、鄉村振興、擴大社保等舉措,提高居民收入水平;加大個稅改革、調控房價等,減輕居民支出壓力,增強消費內生動能。促消費舉措,從全面刺激向“結構性”支持轉變,并通過制度優化,改善消費環境。

          (4)在供給端創造需求,通過科技和業態等創新,擴大新型消費供給。包括引導科技創新,擴大新型、綠色、高技術商品的供給;推動業態創新,培育新場景、新模式等。同時,加大消費基礎設施建設力度,重點支持農村基建、新型基建等領域。

          (5)從投資驅動向消費驅動的轉變,是經濟發展的必然;2011年起,中國經濟增長的核心驅動已開始逐步體現。在“供應鏈收縮”大背景下,內需重要性進一步凸顯,“需求側改革”有助于加快激發內需活力、助力經濟增長動能切換,適逢其時。

          (6)政策助力內需加快釋放下,全方位消費升級是大勢所趨。其中,醫療、文娛等服務消費,上升趨勢確定、空間較大。實物消費升級,體現為必須消費追求高品質和健康,可選消費關注品牌和質量等?!伴L尾效應”下,大眾消費升級空間廣闊。

          風險提示:宏觀經濟出現大幅調整;新冠疫情出現超預期變化。

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